Экспертное заключение на проект документа Банка России «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2020 год и период 2021 и 2022 годов» Банка России (от 06.09.2019 г.)

В статье дана экспертная оценка проекта документа «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2020 год и период 2021 и 2022 годов», проанализированы режим таргетирования инфляции, процентный и кредитный каналы трансмиссионного механизма, денежный механизм, чистый агрегированный профицит/дефицит ликвидности банковского сектора, финансовая стабильность и макроэкономический прогноз, а также рассмотрены некоторые меры для повышения эффективности денежно-кредитной политики Банка России в среднесрочной перспективе.

Основной целью ДКП является поддержание ценовой стабильности, то есть стабильно низкой инфляции [1, с. 5]. Одновременно Банк России отвечает за обеспечение финансовой стабильности, устойчивость и развитие банковского сектора, финансового рынка и платежной системы [1, с. 11]. ДКП создает важные условия для развития экономики, но сама по себе не может быть источником устойчивого повышения экономического потенциала [1, с. 6].ели, принципы и инструменты денежно-кредитной политики (ДКП) Банка России, изложенные в Проекте документа «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2020 год и период 2021 и 2022 годов» (далее – Проект) [1] сохраняют свою преемственность. Они полностью идентичны целям, принципам и инструментам ДКП, изложенным Банком России в предыдущих программных документах, в частности, прошлогоднем проекте «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2019 год и период 2020 и 2021 годов».

ели, принципы и инструменты денежно-кредитной политики (ДКП) Банка России, изложенные в Проекте документа «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2020 год и период 2021 и 2022 годов» (далее – Проект) [1] сохраняют свою преемственность. Они полностью идентичны целям, принципам и инструментам ДКП, изложенным Банком России в предыдущих программных документах, в частности, прошлогоднем проекте «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2019 год и период 2020 и 2021 годов».

В Проекте неоднократно подчеркивается приверженность Банка России режиму таргетирования инфляции (ТИ). В рамках этого режима Банк России задает количественную цель по инфляции: поддержание ее годового уровня вблизи 4% постоянно, что означает возможность небольших колебаний инфляции вокруг целевого показателя – годового темпа прироста индекса потребительских цен (ИПЦ), рассчитываемого Росстатом [1, с. 7].

В рамках режима ТИ основным инструментом ДКП Банка России служит ключевая ставка, изменения которой воздействуют на динамику процентных ставок в экономике. При этом для того, чтобы уровень ключевой ставки транслировался на финансовый рынок, однодневные ставки денежного рынка должны формироваться вблизи ключевой ставки [1, с. 8].

Банк России принимает решение по ключевой процентной ставке на основе устойчивых тенденций в экономике, отклоняющих текущую инфляцию от целевого уровня [1, с. 8]. Динамика инфляции в значительной степени определяется инфляционными ожиданиями, которые Банк России пытается «заякорить» в рамках своего консервативного подхода к ДКП.

Банк России принимает решения по ДКП на основе макроэкономического прогноза (макроэкономических моделей), ситуации на мировых товарных и финансовых рынках, бюджетной политики, долговой политики, состояния внутреннего финансового рынка, мер структурной политики, наличия эффекта асимметричности в динамике цен [1, c. 10].

ДКП, по мнению Банка России, не должна оказывать ни сдерживающего, ни стимулирующего влияния на экономику, то есть она должна быть нейтральной [1, с. 8]. И поэтому Банк России не может воздействовать инструментами своей ДКП на производительность факторов производства и внедрение технологий [1, с. 6]. Но одновременно Банк России позволяет экономике подстраиваться под изменения внешних условий с помощью плавающего курса как «встроенного стабилизатора» [1, с. 8].

Из года в год, из документа в документ переносятся одни и те же политические клише, способные, по мнению Банка России, обеспечить устойчивое снижение инфляционных ожиданий и стимулировать деловую активность в экономике:

− смена модели экономического развития России и ее переход от сырьевой к инвестиционно-инновационной модели экономического роста;

− поощрение сберегательного поведения домашних хозяйств (ДХ) и защита сбережений от инфляционного обесценения;

− создание условий для трансформации сбережений в инвестиции, что может выступить необходимым условием перехода к новой модели экономического роста;

− необходимость сдержанного роста кредитной активности банков, что будет обеспечивать умеренный прирост денежной массы в национальном определении;

− значительная зависимость темпов и структуры экономического роста от хода реализации национальных проектов и эффектов других структурных мер [1, с. 4].

Все это, как считает Банк России, должно гарантировать сохранение низкой и стабильной инфляции, стать необходимым условием обеспечения благополучия населения, устойчивого и сбалансированного роста экономики, благоприятного развития бизнеса, роста инвестиций, повышения доступности долгосрочных финансовых ресурсов и доверия к национальной валюте [1, с. 3, 6].

Однако в реальной жизни все выглядит несколько иначе. Согласно базовому сценарию Банка России, на фоне слабой экономической активности в России и мире, наблюдавшейся с начала текущего года, рост российской экономики в 2019 г. будет находиться в диапазоне 0,8–1,3% после 2,3% в 2018 г. Темп прироста валового накопления основного капитала, составивший 2,9% в 2018 г., снизится в текущем году до 0,0–1,0% при более медленной, чем ожидалось, реализации ряда запланированных Правительством РФ национальных проектов [1, с. 36].

Ценовая стабильность

Ценовая стабильность – основная цель ДКП. Стремясь поддерживать ценовую стабильность, Банк России начиная с 2017 г. стал активно влиять на динамику внутреннего спроса через регулирование в обращении банковской ликвидности или допустимых остатков средств на корреспондентских счетах банков, размер которых необходим банкам для выполнения обязательных резервных требований и проведения клиентских платежей. В банковском секторе сформировался структурный профицит ликвидности, который по итогам 2019 г. ожидается в размере около 3,7 трлн руб. [1, с. 83].

В настоящее время кредитным организациям больше не нужно на регулярной основе привлекать средства у Банка России для осуществления своей текущей деятельности. Излишек средств на корсчетах способствовал тому, что Банк России стал активно проводить операции по абсорбированию ликвидности, то есть по привлечению у банков избыточных средств в депозиты или размещению собственных облигаций. При этом доходность, которую получают банки по итогам этих операций, близка к ключевой ставке Банка России. За январь – август 2019 г. среднее абсолютное отклонение ставки RUONIA от ключевой ставки (спред) снизилось и составило 18 б. п. (среднее за 2018 г. – 29 б. п.) [1, с. 82]. Это, по мнению регулятора, повышает действенность процентного канала трансмиссионного механизма (ТМ) ДКП, что в конечном итоге позволяет Банку России достигать цели по инфляции, так как однодневные и недельные ставки денежного рынка формируются вблизи ключевой ставки [1, с. 8]. Но устойчивого и сбалансированного роста экономики, роста инвестиций, повышения доступности долгосрочных финансовых ресурсов и доверия к национальной валюте в российской экономике по-прежнему не наблюдается.

Наоборот, однодневные ставки по межбанковским кредитам в 2019 г. находятся в диапазоне ключевой ставки Банка России не потому, что эффективно работает процентный канал (ТМ) ДКП, а из-за наличия значительного структурного профицита ликвидности в банковском секторе. Поэтому Банк России вынужден периодически проводить операции по абсорбированию избыточной ликвидности в целях поддержания ставок рынка межбанковского кредитования на уровне ключевой ставки.

В среднесрочной перспективе в политике стимулирования совокупного спроса, как видно из Проекта, мало что изменится. Банк России продолжит наращивать структурный профицит ликвидности банковского сектора. В базовом сценарии он составит 4,8 трлн руб. к концу 2022 г. Это значит, что Банк России и далее будет абсорбировать избыточные средства с помощью депозитных аукционов и размещения купонных облигаций Банка России (КОБР), что, по его мнению, позволит поддерживать ставку межбанковского кредитования (МБК) вблизи ключевой ставки и формировать денежно-кредитные условия, необходимые для поддержания годовой инфляции вблизи 4% [1, с. 85].

Процентный канал ДКП

В рамках режима ТИ основным инструментом ДКП Банка России является ключевая ставка. Изменяя ключевую ставку, Банк России воздействует на динамику процентных ставок в экономике, которая в свою очередь влияет на совокупный спрос и инфляцию. Но пока, по расчетам авторов, совокупный спрос в российской экономике не в полной мере восприимчив к процентной политике ЦБ РФ. Это связано с неполным эффектом переноса процентных ставок денежного рынка (MIACR или RUONIA) на депозитные и кредитные ставки ДХ и нефинансовых организаций (НФО) в реальной экономике как в рублевом (табл. 1), так и валютном эквивалентах.

Таблица 1

Корреляция между ставками денежного рынка и процентными ставками реальной экономики, 2015–2019 гг., в рублевом эквиваленте

Источники: ЦБ РФ; расчеты авторов.

Корреляция между ставками денежного рынка и процентными ставками на депозитном и кредитном рынках для ДХ и НФО в рублевом эквиваленте за период 2015–2019 гг. немного ухудшилась. Коэффициенты корреляции по всем позициям (за исключением корреляции между ставками денежного рынка и долгосрочными кредитными ставками НФО) снизились. Особенно заметное снижение наблюдалось по отношению к долгосрочным ставкам НФО на депозитном рынке (с 0,92 до 0,35) и краткосрочным ставкам НФО на кредитном рынке (с 0,99 до 0,18), а также между ставками денежного рынка и рублевыми долгосрочным ставкам ДХ (с 0,69 до 0,20) на кредитном рынке.

Напротив, корреляция между ставками денежного рынка и процентными ставками на депозитном и кредитном рынке для ДХ и НФО в валютном эквиваленте за период 2015–2019 гг. резко улучшилась. Особенно выросли коэффициенты корреляции между ставками денежного рынка и кратко- и долгосрочными ставками ДХ как на депозитном, так и на кредитном рынках (табл. 2).

Таблица 2

Корреляция между ставками денежного рынка и процентными ставками реальной экономики, 2015–2019 гг., в валютном эквиваленте

Источники: ЦБ РФ; расчеты авторов.

Эти изменения, скорее всего, были вызваны не столько рыночными инструментами, сколько чисто административными мерами Банка России.

Во-первых, за счет роста объема чистых продаж российскими компаниями экспортной выручки. Например, в августе – октябре 2018 г. этот объем увеличился в 1,5 раза по сравнению с объемом чистых продаж за аналогичный период годом ранее. При этом доля продаж экспортной выручки в этот период не опускалась ниже 64%, а остальная часть валютной выручки размещалась на счетах в российских банках, обеспечивая крупный бизнес дополнительной валютной ликвидностью [2].

Во-вторых, за счет ограничительных мер в сегменте кредитования НФО в иностранной валюте. С 1 июля 2018 г. Банк России принял решение о повышении коэффициентов риска по требованиям к юридическим лицам в иностранной валюте при расчете нормативов достаточности капитала. Так, коэффициент риска по кредитным требованиям (и вложениям в долгосрочные ценные бумаги) к юридическим лицам – резидентам, являющимся экспортерами, был повышен с 100 до 110%, а по валютным кредитам на цели приобретения недвижимости – с 130 до 150% [2].

В-третьих, в 2017–2019 гг. с целью дестимулирования роста валютных обязательств в структуре пассивов кредитных организаций Банк России периодически (с 1 августа 2018 г., 1 апреля и 1 июля 2019 г.) повышал на 1 п. п. нормативы обязательных резервов по обязательствам перед ДХ в иностранной валюте для банков с универсальной лицензией, банков с базовой лицензией и небанковских кредитных организаций [1, с. 86–87].

Кредитный канал

В 2018 г. Банк России изменил приоритеты своей операционной деятельности. Основным ее инструментом стала депозитная рублевая ставка RUONIA. В отличие от ставки MIACR, она регулирует процентные ставки в реальной экономике через недельные депозитные аукционы. Ставка RUONIA формирует в банковской системе бизнес-модель, направленную на сжатие процесса кредитования в реальной экономике. Это привело к устойчивому росту чистого агрегированного профицита ликвидности банковского сектора или наличию в российской экономике ликвидной ловушки, которая активно стала формироваться в последнее время (табл. 3).

Таблица 3

Динамика чистого агрегированного дефицита/профицита ликвидности банковской системы РФ, 2015–2019 гг., млрд руб.

Источники: ЦБ РФ; расчеты авторов.

Чистый агрегированный дефицит/профицит ликвидности банковского сектора[1] нельзя путать со структурным дефицитом/профицитом ликвидности банковского сектора. И если последний характеризуется устойчивой потребностью банковского сектора в привлечении ликвидности из Банка России (дефицит), или формированием устойчивого избытка ликвидности у кредитных организаций (профицит), то первый – недостатком или избытком ликвидности, аккумулируемой на счетах НФО, ДХ, корсчетах банков в других банках и на счетах в Банке России.

Динамика чистого агрегированного дефицита/профицита ликвидности банковского сектора, рассчитанная авторами помесячно за период 2015–2019 гг., показала устойчиво выраженный восходящий тренд. Эта динамика, сформированная в условиях целевого режима ТИ, из дефицита в 5,6 трлн руб. (по состоянию на 01.01.2015) быстро трансформировалась (начиная с февраля 2016 г.) во внушительный профицит ликвидности в размере 5 трлн руб. (по состоянию на 01.09.2019), то есть за 4 года и 8 месяцев официально из реальной экономики в условиях режима ТИ было выведено денежных средств на сумму 10,6 трлн руб.

Смена модели бизнеса привела к тому, что в этот период ведущие госбанки страны перестали наращивать физические объемы кредитования реальной экономики. Например, по расчетам авторов, за 6 месяцев 2019 г. прирост кредитов, предоставленных НФО всеми российскими банками (464 действующими КО) составил 82,6 млрд руб. При госбанки из топ-5 (Сбербанка, ВТБ, Газпромбанка, РСХБ и Банка «ФК Открытие») за этот период снизили кредитование НФО на 159,2 млрд руб., а все оставшиеся 459 действующих КО – наоборот, его нарастили на 241,8 млрд руб.

По кредитам ДХ ситуация диаметрально противоположная: прирост потребительских кредитов всего банковского сектора за 6 месяцев 2019 г. составил 1427,2 млрд руб.: на кредиты, выданные топ-5 госбанков, пришлось 72,2% (1031,1 млрд руб.), а на все остальных 459 действующих КО прирост потребительского кредитования ДХ составил 27,8%, или 396,1 млрд руб.

На протяжении последних почти 5 лет (то есть в условиях целевого режима ТИ) кредитная активность в российских банках всегда была отрицательной. Так, например, по состоянию на 01.01.2019 она составляла минус 4,3 п. п., а через 6 месяцев снизилась еще на 0,3 п. п. Причем снижение кредитной активности банков происходило на фоне снижения инфляции, замедления темпов экономического роста, сокращения инвестиций в основной капитал и падения реально располагаемых доходов населения (табл. 4).

Таблица 4

Динамика кредитной активности банковского сектора РФ в 2015–2019 гг., млрд руб.

Источники: http://www.cbr.ru/analytics/?PrtId=bnksyst; расчеты авторов.

Из табл. 5 видно наличие сильной корреляции (0,70) между профицитом ликвидности ДХ (кредиты минус депозиты ДХ) и дефицитом ликвидности НФО (кредиты минус депозиты минус расчетные счета). Это значит, что в текущих макроэкономических условиях сохраняется сильная заинтересованность Банка России в стимулировании развития у населения сберегательной модели поведения, которая позволяет госбанкам из топ-5 обслуживать частные потребности НФО (в первую очередь, госкорпораций из сырьевого сектора) за счет мультипликации привлекаемых госбанками средств ДХ.

Таблица 5

Корреляции дефицита/профицита ликвидности между субъектами банковской системы РФ, 2014 – август 2019 гг.

Источник: ЦБ РФ; расчеты авторов.

Но данная ситуация на кредитном и депозитном рынках сильно противоречит государственной концепции развития справедливой конкуренции на финансовом рынке РФ, которая является приоритетным направлением деятельности Банка России в среднесрочной перспективе, исходя из требований Указа Президента от 21.12.2017 № 618 «Об основных направлениях государственной политики по развитию конкуренции».

В частности, в рамках Плана мероприятий Правительства РФ (дорожной карты) на 2018–2020 гг. по развитию конкуренции в отраслях российской экономики и преобразованию отдельных сфер, в которых господствуют естественные монополии, деятельность Банка России по развитию конкуренции на финансовом рынке должна быть сконцентрирована на трех основных направлениях:

- создание равных условий ведения бизнеса для различных участников рынка, в том числе с исключением необоснованных преимуществ для крупных финансовых организаций с государственным участием;

- снижение рыночных барьеров и формирование единой конкурентной среды в первую очередь за счет внедрения новых финансовых технологий;

- формирование системы стимулов для добросовестной конкуренции.

Однако в Проекте этому аспекту деятельности Банка России совсем не уделено никакого внимания. Более того, факты 2018–2019 гг. зачастую свидетельствуют лишь об обратном. Именно в этот период деятельность ЦБ РФ провоцировала снижение конкуренции на финансовом рынке и дальнейший рост монополизации госбанков на рынке финансовых продуктов и услуг [3]. Поэтому нарушение условий справедливой конкуренции негативно сказывается на устойчивом развитии всего финансового сектора РФ.

Финансовая стабильность

Банк России начиная с сентября 2013 г. (уже шесть лет) выполняет функции мегарегулятора. Помимо ДКП, он отвечает за обеспечение финансовой стабильности, устойчивость и развитие финансового рынка и платежной системы. Обеспечение финансовой стабильности, заявленное в качестве одного из важных условий экономического роста и социального благополучия, остается для Банка России пока одной из наиболее трудно решаемых задач.

В Проекте Банк России придерживается принципа раздельного целеполагания между ДКП и обеспечением устойчивости финансового сектора [1, с. 14]. Это значит, что ДКП не может быть субститутом других направлений макроэкономической политики. Иначе, ДКП не может быть перегружена целями финансовой стабильности. Поэтому Банк России, как большинство ЦБ, не использует процентную ставку в качестве инструмента ограничения системных рисков, решая задачу поддержания финансовой стабильности при помощи инструментария макропруденциальной политики [1, с. 23].

Поэтому неслучайно Банк России начиная с 2017 г. для поддержания устойчивости финансовой системы стал использовать такие инструменты макропруденциальной политики, как надбавки к коэффициентам риска в зависимости от полной стоимости потребительского кредита (а с 1 октября 2019 г. – в зависимости от уровня долговой нагрузки), а также отношения стоимости залога к объему ипотечного кредита [1, с. 28].

Но в то же время для достижения целей финансовой стабильности одного инструментария макропруденциальной политики недостаточно. Нужен дополнительный инструментарий, каким может стать только инструментарий микропруденциальной политики. Последний связан с регулированием банковских и небанковских финансовых организаций, действиями в сфере надзора, мероприятиями по финансовому оздоровлению и обеспечению устойчивости финансовых организаций и сохранению средств вкладчиков и кредиторов.

В настоящее время Банк России политически зависим от Правительства РФ. Это значит, что он вынужден осуществлять те или иные «политические» функции, противоречащие целям ДКП, например, выделяя средства для спасения неплатежеспособных банков (действуя через АСВ и ФКБС), для реализации государственных гарантий сохранности сбережений вкладчиков кредитных организаций. Так, в марте 2018 г. Банк России практически стал полным владельцем (свыше 99,9% обыкновенных акций каждого) таких кредитных организаций, как ПАО Банк «ФК Открытие», ПАО «БИНБАНК» и ПАО «Промсвязьбанк», на общую сумму свыше 1000 млрд руб. Все это способствует повышению рисков финансовой нестабильности, а значит, способно стимулировать рост процентных ставок, инфляционных ожиданий, оказывающих негативное воздействие на рост финансового и производственного потенциала национальной экономики.

Все эти «политические решения» не позволяют Банку России выявить действительно насущные структурные проблемы, которые ищутся на основании макроэкономического прогноза, для принятия тех или иных монетарных решений в условиях роста макроэкономической неопределенности.

Макроэкономический прогноз

Банк России при построении макроэкономического прогноза развития российской экономики в среднесрочной перспективе опирается на базовую квартальную прогнозную модель (КПМ). Данная модель, представляющая собой систему уравнений, описывает механизмы формирования ключевых макроэкономических переменных, таких как инфляция, разрыв выпуска, валютный курс и процентные ставки. Одновременно для уточнения и дополнения результатов базовой КПМ, а также параметров ее калибровки Банк России использует также широки<