Аналитики «Финама» оценили инвестиционную привлекательность компаний российского нефтегазового сектора. Как говорится в исследовании, повышенные цены на нефть, возможность переориентации части объемов на Восток и отсутствие прямых санкций со стороны ключевых потребителей позволяют некоторым эмитентам выглядеть перспективно даже в текущих условиях. В частности, интересно выглядят бумаги «Газпрома» и «Роснефти».

Как и вся российская экономика, нефтегазовый сектор на данный момент подвергается санкционному давлению. Уже сейчас эмбарго на российскую нефть ввели США, Великобритания, Канада и Австралия, на которых в сумме приходилось около 10% российского экспорта. Однако ключевой энергетический партнер России в виде Европы пока что воздерживается от полного отказа от российских энергоносителей. На Европу приходится около 60% нефтяного экспорта РФ, но и зависимость европейских стран от российской нефти крайне высока — для ЕС это около 27% импорта, а для некоторых стран — порядка 80%. Краткосрочно такие объемы физически невозможно заместить, что и вынуждает большинство западных стран продолжать использовать российское черное золото.

Однако долгосрочно постепенное снижение зависимости ряда европейских стран от российской нефти выглядит неизбежным. Уже сейчас ряд нефтегазовых мейджоров отказываются иметь дело со спотовыми партиями нефти из РФ, делая заявления о том, что в будущем откажутся от новых контрактов на поставку российской нефти. Из-за этого, по разным оценкам, в ближайшие недели экспорт нефти и нефтепродуктов из РФ может упасть на 1,5–2 млн барр./сут., т. е. на 19-26%, что может перерасти в сопоставимое снижение добычи. В такой ситуации естественным образом возникает необходимость иметь возможность переориентировать поставки на альтернативные рынки, чтобы сохранять объемы экспорта на максимально возможном уровне.

Наиболее перспективные направления для переориентации экспорта сырой нефти — это Китай и Индия, которые не только являются одними из крупнейших импортеров черного золота, но и имеют возможности для увеличения потребления в ближайшие годы. Уже сейчас Индия увеличивает импорт из РФ, так как нефть марки Urals продается с рекордным дисконтом в $30-35 к Brent.

Источник: Bloomberg, Reuters

Если уровень геополитической напряженности останется повышенным, будет наблюдаться логистически парадоксальная ситуация. Сейчас одними из крупнейших поставщиков нефти в Индию и Китай являются страны Ближнего Востока. Из-за перебоев с поставками российской нефти ближневосточные сорта могут торговаться с рекордными премиями, в то время как Urals, наоборот, стоит рекордно дешево. В будущем, вероятно, дисконт Urals несколько снизится, но останется на высоком уровне — $10–15 за баррель. Иначе говоря, с точки зрения Индии или Китая, экономически целесообразно будет частично переключиться на российскую нефть, а Европа могла бы потреблять выпадающие объемы с Ближнего Востока.

Значительно сложнее ситуация выглядит с нефтепродуктами. И Китай, и Индия — чистые экспортеры нефтепродуктов из-за наличия значительного количества собственных НПЗ. На США и европейские страны ОЭСР приходится почти половина российского экспорта нефтепродуктов. В мире сейчас нет альтернативных рынков для таких объемов, в связи с чем объем нефтепереработки в России будет постепенно снижаться, а структура экспорта меняться в пользу сырой нефти.

При этом вышеописанные тенденции по-разному отражаются на компаниях. Наиболее устойчиво и привлекательно в текущей ситуации выглядит «Роснефть». Компания имеет высокую долю азиатских стран в выручке, поставки на Запад осуществляются преимущественно по контрактам со сроками более года, часть выпадающих объемов уже продается в Индию, а вероятный тренд на снижение объемов нефтепереработки мало затронет «Роснефть» из-за ее и так низкой эффективности. При этом за счет поддержки государства и возможностей по расширению партнерства с Китаем в штатном режиме продолжается реализация проекта «Восток Ойл», что выгодно выделяет «Роснефть» в долгосрочной перспективе. В 2022 году нефтяник, вероятно, покажет рекордные финансовые результаты за счет высокой даже с учетом дисконта цены на нефть в рублях и минимальных перебоев с поставками.

В долгосрочной перспективе сложнее других перестроиться на альтернативные рынки, вероятно, будет «Татнефти», которая из географических соображений поставляет основные экспортные объемы в Европу. Возможна частичная переориентация на внутренний рынок с развитием нефтехимии, но перспективность такой стратегии пока оценить сложно. Кроме того, отметим, что в зоне повышенного риска «Сургутнефтегаз» и «Газпром нефть» из-за высокой доли спотовых поставок на европейских рынок.

Если говорить про газовый экспорт, то краткосрочно его позиции более устойчивы, чем у нефти. Российский газ обеспечивает 40% потребления в ЕС, и заместить такие объемы трубопроводными поставками из других стран или с находящегося на грани дефицита рынка СПГ будет проблематично даже на горизонте нескольких лет. На этом фоне российский газ избегает санкций, а экспорт «Газпрома» продолжается в штатном режиме, включая поставки через Украину.

 На более длительном горизонте большинство стран ЕС, конечно, будут снижать потребление российского газа, заменяя его на СПГ и ВИЭ. По оптимистичному плану МЭА, в 2023 году его можно снизить на треть, т. е. примерно на 50 млрд кубометров. Однако постепенный отказ от российского газа вместе с отсутствием полноценных альтернатив, скорее всего, будет поддерживать цены на аномально высоких уровнях (более $ 1000 за тыс. кубометров), что вместе с увеличением поставок в Китай компенсирует «Газпрому» выпадающие объемы. На данный момент мультипликатор P/E 2022 у «Газпрома» находится у отметки 1, что даже с учетом существующих рисков является низким для компании значением.

Источник: Bloomberg, ICE

Поставки СПГ по очевидным причинам имеют значительно больше гибкости, чем трубопроводный экспорт «Газпрома». При этом Китай является главным источником роста спроса на СПГ и в условиях повышенной конкуренции с ЕС за объемы без проблем способен купить дополнительные партии. На таком фоне «НОВАТЭК» даже в долгосрочной перспективе не будет испытывать проблем с реализацией. Однако без западных технологий строительство проектов «НОВАТЭКа» после «Арктик СПГ 2» находится под вопросом, в связи с чем в текущей ситуации предпочтительнее выглядят акции «Газпрома».