Предстоящее заседание ЦБ 15 сентября является не вполне обычным по нескольким причинам.  В середине августа Банк России провел внеочередное повышение ключевой ставки сразу на 350 б. п., до 12%, фактически выйдя за границы июльского прогноза на этот год. Сентябрьское заседание не является опорным, т.е. не должно сопровождаться публикацией среднесрочного макроэкономического прогноза. Однако зампред ЦБ Алексей Заботкин сообщил, что на заседании 15 сентября будет уточнен макроэкономический прогноз и решение примут, исходя из нового прогноза. Внеочередное уточнение макропрогноза может означать, что текущее видение экономической ситуации регулятором существенно изменилось за период с предыдущего прогноза (21 июля).  По словам Заботкина, инфляция и рост ВВП сейчас складываются ближе к верхним границам июльского прогноза ЦБ (5,0-6,5% по инфляции и 1,5-2,5% – по ВВП).

Сигналы, которые с начала сентября давало руководство регулятора и публикуемые ЦБ материалы указывают на то, что настрой остается весьма ястребиным. Так, из комментариев главы Банка России Эльвиры Набиуллиной следует, что основной выбор на ближайших заседаниях будет сделан между сохранением или повышением ключевой ставки. Снижение же ключевой ставки на ближайших заседаниях маловероятно. Заботкин подтвердил, что проинфляционные риски остаются значительными, поэтому ЦБ РФ не исключает очередного повышения ключевой ставки. Ааналитики ЦБ сигнализируют, что на этот раз жесткая ДКП потребуется на более длительный период, чем в предыдущие эпизоды сильного повышения ключевой ставки. Эти сигналы ЦБ выполнили часть работы по корректировке кривой доходности ОФЗ в пользу повышения краткосрочной доходности еще до заседания.

 

К заседанию мы подходим со следующим набором факторов:

·Инфляция в августе составила 0,28% (м/м) и 5,15% (г/г), по нашим оценкам, превышая на 8% SAAR. Тем не менее пока прогнозная траектория инфляции на конец текущего года укладывается в границы прогнозного диапазона ЦБ (по нашим оценкам, 6-6,5%). Однако консенсус-прогноз на конец 2024 года отдалился вверх от цели 4% и составляет 4,5%. Регулятор, стремясь достичь инфляции 4% в 2024 году, не может игнорировать этот фактор. 

·ЦБ сигнализирует о завершении восстановительной стадии роста российской экономики, так как внутренний спрос уже восстановился к уровню до начала СВО, превысив потенциальный выпуск экономики, который в 2022-2023 годах снизился. Это требует охлаждения роста внутреннего спроса во избежание перегрева.

·Напряженность на рынке труда усиливается. В июле безработица обновила исторический минимум 3,0%, зарплаты растут двузначными темпами в реальном выражении.

·Ценовые ожидания предприятий заметно выросли в августе, превысив средние значения 2021-2022 годов, при этом инфляционные ожидания населения за сентябрь пока не публиковались ЦБ (это один из важных элементов паззла перед заседанием).

·Резкое повышение ключевой ставки пока не привело к торможению роста кредитования – по оперативным данным рост розничного кредитования только усилился, в основном за счет ипотеки, где ЦБ и так видит перегрев.

·Курс рубля остается под давлением, несмотря на дорогую нефть и увеличение доли продаж валютной экспортной выручки.

·Инфляционное давление со стороны бюджетного импульса ослабело по сравнению с началом года, однако неопределенность среднесрочного прогноза сохраняется.

 

Каким может быть решение ЦБ? Представляется, что после сильного повышения ключевой ставки в середине августа прошло еще слишком мало времени, поэтому можно было бы и подождать с дальнейшим повышением, чтобы не вызвать излишнее торможения экономического роста. С другой стороны, есть риски дальнейшего усиления инфляционного давления вследствие факторов, на которые ЦБ не может повлиять непосредственно (несбалансированный рынок труда, риски превышения плановых значений бюджетного дефицита, тонкий внутренний валютный рынок, рост цен на топливо). Все эти факторы, находящиеся вне непосредственного контроля ЦБ, наряду с сохраняющейся жесткой установкой банка достичь 4% по инфляции в 2024 года, могут заставить его действовать жестче, чем представляется логичным по текущим параметрам инфляции. 

Мы полагаем, что Банк России будет рассматривать разные варианты, в числе которых как сохранение ключевой ставки на уровне 12%, так и ее возможное повышение в пределах 100-150 б. п. И сценарий повышения ставки сейчас представляется более вероятным, чем сохранения.