Недавно заместитель председателя Банка России А. Заботкин в развернутом интервью «Интерфаксу» подтвердил, что на заседании 27 октября регулятор будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ставки, намекнув также, что «круг альтернатив, который будет рассматриваться, довольно широк». На предстоящем заседании также будет обновлен макропрогноз, в том числе прогноз средней ключевой ставки. Центральный банк ранее анонсировал, что в новом макропрогнозе будут учтены параметры внесенного в Госдуму проекта федерального бюджета на 2024-26 годы, отметив также, что они свидетельствуют «о более существенном бюджетном импульсе в 2024-2026 годах в терминах ненефтегазового сальдо, чем заложено в текущий макроэкономический прогноз Банка России». Возможно, в новых прогнозах Банка России это найдет отражение в более мягком торможении роста российской экономики в будущем году, но поскольку цель достичь инфляции 4% до конца 2024 года остается неизменной, это может достигаться более высоким уровнем ключевой ставки.

Мы полагаем, что Банк России может рассмотреть 3 опции: 1) сохранение ключевой ставки без изменений (с более жесткой прогнозной траекторией на 2024 год), 2) повышение до 14%, 3) более сильный шаг повышения. Наиболее вероятным сейчас представляется повышение ключевой ставки до 14% с сохранением сигнала, что Банк России продолжит оценивать целесообразность дальнейшего повышения ставки на ближайших заседаниях. Но пока остается важный неизвестный элемент пазла – свежие данные по инфляционным ожиданиям населения. Именно по ним Центральный банк может определять достаточность реального ужесточения денежно-кредитных условий вследствие предыдущих повышений ключевой ставки.

 

Аргументы за сохранение ключевой ставки.

В реальном выражении ключевая ставка Банка России (7% на 30 сентября) уже сейчас является одной из самых высоких в мире (на первом месте – Бразилия с реальной ключевой ставкой 7,6%). Предпринятое с июля суммарное повышение ключевой ставки на 550 б. п. уже начало действовать, однако в силу временных лагов эффект не может проявиться за столь короткое время. Банк России отмечает значимое ужесточение ценовых денежно-кредитных условий. Рост банковских ставок по депозитам уже привел к ускорению притока депозитов населения и компаний. Поскольку аналитики Центрального банка считают, что августовский разгон кредитования является временным и далее его рост будет замедляться, то можно было бы дождаться проявления этого эффекта до решения о целесообразности дальнейшего повышения ключевой ставки. Часть факторов ускорения инфляции в последние месяцы носила временный или немонетарный характер. Улучшение платежного баланса и меры по обязательной продаже валютной выручки могут ослабить давление на рубль, что является одним из проинфляционных факторов.

 

Ключевой фактор – ускорение инфляции в сентябре до максимальных месячных значений с апреля 2022 года (0,87% (м/м), 6,0% (г/г), 14,6% SAAR). В октябре сохраняется повышенная динамика потребительских цен, хотя темпы пока ниже сентябрьских, – на 16 октября инфляция достигла почти 6,4% (г/г). По мнению аналитиков Центрального банка, в последние недели рост цен идет по высокой траектории 2021 года, и, если такая тенденция продолжится, инфляция к концу года может превысить текущий прогноз Банка России (6-7%). Новый макроопрос аналитиков предполагает инфляцию на конец этого года 7%, а на конец 2024 года 5,1% (при том, что Банк России по-прежнему намерен снизить инфляцию до 4% к концу 2024 года). Кредитование, импорт и в целом экономическая активность пока слабо реагируют на существенное повышение ключевой ставки с июля, что связано с временными лагами трансмиссионного механизма ДКП, а также с поддержкой спроса со стороны бюджета, перегретого рынка труда и льготных программ кредитования. В сентябре ускорился рост корпоративного кредитования и зафиксирован рекордный объем выдач ипотеки, но в потребительском необеспеченном кредитовании, где нет искажающего влияния льготных кредитов, темпы роста существенно замедлились. Ценовые ожидания предприятий находятся вблизи средних уровней II квартала 2022 года, что является максимумом за последние годы, издержки продолжают расти. Бюджетный импульс будущего года окажется сильнее ожидавшегося ранее, а до конца текущего года расходы бюджета могут составить еще 10-11 трлн руб., что может создать дополнительный навес спроса. Ослабление курса рубля лета-осени, вероятно, еще не полностью перенесено в рост цен. Повышение ключевой ставки до 14% должно быть ожидаемо рынком и соответствует верхней планке сентябрьского прогноза Банка России на текущий год. Впрочем, новый макроконсенсус аналитиков, представленный Банком России, уже предполагает повышение средней ключевой ставки на этот год до 9,8%, что соответствует 15% на конец года, прогноз средней ключевой ставки на 2024 год повышен до 12,6%.

 

Центральный банк сейчас настроен на продолжительный период жесткой ДКП. С учетом более 40% доли корпоративных кредитов, выдаваемых по плавающей ставке, резкое ужесточение ДКП прежде всего отразится на сокращении инвестиций, может также негативно повлиять на рынок недвижимости и потребление. Наиболее сильно замедлится экономическая активность в секторах, менее зависимых от бюджетных денег. Повышение ключевой ставки практически в 2 раза с июля создает проблему и для бюджета в части роста расходов на обслуживание госдолга и исполнение программ льготного кредитования – замминистра финансов В. Колычев оценил, что при повышении ключевой ставки на 1 п. п. расходы Минфина возрастают примерно на 200 млрд рублей. В итоге избыточная жесткость ДКП может нанести удар по будущему экономическому росту, который вряд ли будет оправдан лишь намерением Банка России добиться инфляции в 4% до конца будущего года.

Автор: Ольга Беленькая,  руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам»