Денежно-кредитная политика Банка России в 2022–2026 гг.: системные риски, антикризисные меры и механизмы развития. С. А. АНДРЮШИН, доктор экономических наук, профессор, главный научный сотрудник ИЭ РАН
В статье будут рассмотрены основные результаты денежно-кредитной политики Банка России за 2022–2023 гг., определены основы и нововведения в проекте денежнокредитной политики Банка России на 2024–2026 гг., проанализированы существующие и предлагаемые антикризисные меры Банка России для купирования системных рисков, а также изложены авторские рекомендации в виде первоочередных механизмов, позволяющих создать необходимые условия для реализации структурной трансформации российской экономики в среднесрочной перспективе.
В условиях роста инфляции в 2022–2023 гг. во всех странах мировой экономики практически все центральные банки в рамках целевых мандатов вынуждены были перейти к жесткой денежно-кредитной политике (ДКП), а значит, неуклонно повышать в течение последних полутора лет свои базовые (ключевые) процентные ставки. Так, например, если в январе 2022 г. ключевые процентные ставки ведущих центральных банков были низкими (например, в ФРС США – 0,0–0,25% (the federal funds rate), ЕЦБ – 0,5% (the main refinancing operations) и Великобритании – 0,25% (the current bank rate), то в июле – августе 2023 г. эти ставки были уже очень высокими (ФРС США – 5,25–5,50%, ЕЦБ – 4,25% и Великобритании – 5,25%). Более того, 25 августа 2023 г. глава ФРС США Джером Пауэлл, выступая на экономическом симпозиуме в Джексон-Хоуле, заявил, что ФРС готова к дальнейшему повышению ключевой ставки для возвращения инфляции к целевому уровню 2% [1]. Это привело к фискальной накачке экономики, росту бюджетного дефицита, государственного и корпоративного долга, которые в совокупности вызвали макроэкономическую нестабильность и резкое падение темпов экономического роста [2]. Российская экономика в ряду этих стран не является особым исключением. В ней наблюдаются все те же процессы: рост инфляции и процентных ставок, повышение государственного и корпоративного долга, падение курса рубля и низкие темпы экономического роста.
11 августа 2023 г. на сайте Банка России был опубликован ежегодный проект док умента «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2024 год и период 2025 и 2026 годов» [3] (далее – Проект), в котором были раскрыты цели, принципы ДКП и подходы к ее проведению, изложен взгляд на текущее состояние российской экономики и даны прогнозы ее развития в среднесрочной перспективе. При этом в тексте Проекта говорится не просто о развитии российской экономики, а о необходимости ее структурной трансформации, которая активно началась в условиях роста беспрецедентных по масштабу санкций в отношении россий ских реального и финансового секторов. Среди основных направлений этой трансформации Банк России называет развитие импортозамещения, осуществление проектов технологического суверенитета, наращивание расчетов с внешнеторговыми партнерами в национальных валютах. Для успешной реализации этих направлений Банк России предлагает новые механизмы и инструменты, которые, по его мнению, способны внести существенные коррективы, чтобы обеспечить в 2024–2026 гг. необходимые условия для быстрого перехода субъектов российской экономики и финансового сектора к новым формам организации и ведения бизнеса в стране. Обратимся теперь к анализу Проекта ДКП, чтобы оценить уровень эффективности коррективов, предложенных Банком России.
База Проекта
Основа Проекта, в том числе нового, на протяжении уже 9 лет, начиная с 2015 г., остается неизменной. Это низкая и стабильная инфляция, плавающий валютный курс, режим таргетирования инфляции, операционный инструментарий процентной политики, обеспечение финансовой стабильности и создание условий для развития российской экономики. Кратко опишем экономическую природу этой основы Проекта.
Денежно-кредитная политика Банка России сама по себе не может напрямую влиять на изменение потенциала и трансформацию российской экономики. Она воздействует на них лишь косвенно, через длинную цепочку взаимосвязей или каналов трансмиссионного механизма (ТМ) ДКП. Иначе говоря, по отношению к изменениям потенциала и возможной трансформации экономики ДКП всегда нейтральна. Это означает, что Банк России через свой монетарный и регулятивный инструментарий может воздействовать не на сами факторы производства (связанные с быстрым их наращиванием), такие как накопление капитала, численность трудовых ресурсов, производительность труда и внедрение новых технологий, а только лишь на интенсивность использования этих факторов производства [3, c. 8].
Основным условием такого воздействия на потенциал и трансформацию российской экономики выступает обеспечение ценовой стабильности, которая начиная с ноября 2014 г. достигается за счет приверженности Банка России выбранному режиму таргетирования инфляции (ТИ). В рамках данного режима основной целью ДКП Банка России является поддержание годовой инфляции вблизи 4%, что предполагает допустимость небольших колебаний инфляции вокруг данного уровня. Эти колебания носят естественный характер и происходят из-за постоянной подстройки относительных цен на отдельные товары и услуги потребительской корзины по отношению к среднему (общему) уровню цен в экономике (выраженному, например, в динамике ИПЦ). При этом Банк России использует, как правило, данные о месячном приросте розничных цен, очищенных от фактора сезонности [3, c. 11].
Банк России в рамках стратегии ТИ придерживается режима плавающего валютного курса рубля, который, по его мнению, действует как «встроенный стабилизатор», позволяя Центральному банку РФ регулировать курс рубля рыночными силами, а именно балансом спроса и предложения иностранной валюты со стороны экономических агентов на валютном рынке. При этом Банк России не устанавливает каких-либо целевых ориентиров и ограничений по уровню курса рубля или темпам его изменения, не проводит операций с иностранной валютой с целью влияния на динамику курса своей валюты. В то же время регулятор оставляет за собой право проводить операции с иностранной валютой на внутреннем рынке по поручению Минфина России с целью выполнения условий бюджетного правила или противодействия факторам финансовой нестабильности [3, c. 11; 13].
Основным инструментом ДКП служит ключевая ставка, решения по которой Банк России принимает на основе устойчивых тенденций в экономике и факторов длительного действия. При этом операционным ориентиром ДКП является необеспеченная однодневная ставка рынка межбанковских кредитов (депозитов) в рублях (ставка RUONIA), изменение которой воздействует на динамику процентных ставок более длительного срока. Данное воздействие осуществляется с помощью таких инструментов, как обязательные резервы, аукционы и операции постоянного действия по предоставлению и абсорбированию ликвидности [3, c. 79]. Влияние ключевой ставки на динамику спроса и цен в полной мере, по оценкам Банка России, происходит не сразу, а в течение трех – шести кварталов, что позволяет регулятору периодически в рамках своего макроэкономического прогноза заявлять о возможном возвращении инфляции к цели на горизонте 1–1,5 года [3, c. 15].
Банк России придерживается принципа разделения целей и инструментов ДКП и политики по поддержанию устойчивости финансового сектора. Финансовая стабильность достигается за счет сочетания инструментария микропруденциального регулирования (действия в сфере надзора, мероприятия по финансовому оздоровлению деятельности банков и финансовых организаций, а также меры макропруденциальной политики, которая стремится предотвратить накопление избыточных рисков в отдельных сегментах финансового рынка, минимизировать вероятность кризисных явлений и их негативные экономические последствия и тем самым поддерживает стабильность финансовой системы в целом [3, c. 3]).
На условия реализации ДКП (в частности, ликвидность банковского сектора, курс рубля, совокупный спрос, структуру экономики и динамику цен товаров и услуг) непосредственное воздействие оказывает бюджетная политика. При этом характер и особенности этого воздействия зависят от подходов к формированию доходов бюджета, структуры бюджетных расходов и результативности распределения их во времени. Так, например, использование бюджетного правила позволяет стабилизировать влияние сырьевых цен на совокупный спрос и инфляцию, снизить колебания реального эффективного курса рубля, повысить конкурентоспособность отечественных товаров, формировать в стране условия для развития производства в секторах обрабатывающей промышленности и не допустить образования чрезмерно избыточного государственного долга со стороны правительства страны [3, c. 26; 27]. Для решения задач, связанных с трансформацией российской экономики в условиях сильнейших санкций, необходимы совершенно другие меры, напрямую связанные как со структурной и бюджетной политиками, так и институциональными преобразованиями. Именно эти меры подразумевают быстрое наращивание предложения для удовлетворения возросшего спроса производителей путем стимулирования частной инициативы, поддержания инновационной активности, поощрения развития компенсирующих и новых технологий, а также повышения гибкости рынка труда. Это, по мнению Банка России, позволит уравновесить интересы различных участников экономической деятельности и осуществить диверсификацию российской экономики в условиях роста макроэкономической неопределенности [3, c. 8].
Новое в Проекте
В Проект была включена новая группа факторов, которые в среднесрочной перспективе способны оказать негативное влияние на российскую экономику и ДКП Банка России. Это новые виды санкций (принятых в декабре 2022 г. и марте 2023 г.), а также валютные, кредитные, бюджетные и демографические риски. Учет и анализ этой новой группы факторов в прогнозировании экономической динамики, а также достижение целей ДКП, ее ТМ и политики финансовой стабильности для Банка России становятся наиболее серьезным вызовом в 2024–2026 гг. Начиная с февраля 2022 г. в отношении Банка России, российских компаний и банков, а также отдельных физических лиц (бизнесменов, политиков) РФ было введено более 11 тыс. санкций. Общее число санкций со стороны ведущих мировых экономик к середине 2023 г. достигло 14 тыс. Именно это небывалое количество санкций активно выдавливает российские финансовые организации и производственный бизнес с международных рынков товаров, денег и капиталов, серьезно ограничивая российский импорт и экспорт отдельных категорий товаров и услуг, затрудняя тем самым международные расчеты и внешнеэкономическую деятельность в целом. В России начался интенсивный поиск новых поставщиков и рынков сбыта, в экономике стали выстраиваться принципиально иные логистические цепочки, появились инновационные производства, ориентированные на внутренние рынки, частично активизировался процесс импортозамещения, возникла новая инфраструктура платежей и расчетов [3, c. 127]. Бюджетная политика в период санкций становится одним из ключевых факторов, влияющих на динамику совокупного спроса, процентные ставки, инфляцию, валютный курс, а следовательно, на все принимаемые Банком России решения в области ДКП. При этом Проектом запланировано, что бюджетная политика на протяжении всего среднесрочного периода будет направлена на поддержку структурной трансформации российской экономики [3, c. 71–73]. Одновременно с этим повысится также вклад государственных инвестиций в российскую экономику, о чем свидетельствует доля средств ФНБ, размещенных в инфраструктурные проекты (главным образом компаний с государственным участием) внутри страны [3, c. 60].
Демографические изменения, по мнению Банка России, также могут оказать серьезное негативное влияние на экономику в долгосрочной перспективе. В частности, снижение численности рабочей силы и старение населения, выход на пенсию в более старшем возрасте. Динамика миграционного прироста может повлиять на инфляцию, инфляционные ожидания, потенциал роста российской экономики и работу трансмиссионного механизма ДКП. При этом ситуация на рынке труда может существенно ограничить дальнейшее расширение предложения ввиду того, что дефицит рабочей силы неуклонно растет1 , в том числе из-за появления новых производств в рамках импортозамещения. Безработица продолжает снижаться, находясь на исторически низком уровне, а быстрый рост заработных плат, в основном «синих воротничков», становится еще одним фактором дальнейшего повышения потребительского спроса [3, c. 46].
В сценариях макроэкономического развития Проекта появился новый альтернативный – «Усиление фрагментации». Он введен вместо сценария «Финансовый кризис», рассматриваемого в рамках прошлых проектов макроэкономического развития Банка России. Данный сценарий связан с периодом развития мировой экономики, для которого характерны рост соперничества между странами, локализация производства на своих территориях, протекционизм и ограничения доступа конкурентов к новым технологиям, а также создание отдельных региональных блоков, формируемых по критериям географической близости и/или лояльности стран по отношению к стране – лидеру регионального блока [3, c. 64–65].
Банк России трансформировал стандартный механизм предоставления ликвидности банкам на два: основной (ОМ) и дополнительный (ДМ), – а также разделил всю совокупность обеспечения по операциям предоставления ликвидности на две самостоятельные группы – рыночное и нерыночное обеспечение. Такая градация, по мнению Банка России, способна сделать систему инструментов предоставления и обеспечения ликвидности более гибкой и эффективной, позволяя тем самым влиять на распределение активов между ОМ и ДМ в зависимости от наличия в банковском секторе структурного дефицита или структурного профицита ликвидности. Так, при структурном дефиците ликвидности Банк России сможет переносить обеспечение из ДМ в ОМ, и наоборот, а при профиците ликвидности – ужесточать требования к обеспечению ОМ, перенося из него часть в ДМ [3, c. 89–91].
Для поддержки кредитования проектов технологического суверенитета и структурной адаптации экономики Банк России ввел стимулирующее регулирование, позволяющее увеличить прирост объема кредитования российской экономики в портфелях банков за весь среднесрочный период до 10 трлн руб. Это будет достигаться в основном за счет снижения нагрузки на капитал банков с универсальной лицензией, включенных в государственную программу целевого кредитования инновационных проектов. Критерии выбора этих проектов, на которые будет распространяться новое регулирование, уже утверждены Правительством РФ [3, c. 25]. Но внедрение стимулирующего регулирования, как отмечает Банк России, способствуя финансированию наиболее значимых для экономики страны инвестиционных проектов, будет формировать в экономике системные риски и снижать эффективность процентного канала ТМ ДКП.
В настоящее время на российском финансовом рынке складываются четыре тенденции, которые могут привести к серьезной корректировке каналов функционирования ТМ ДКП за счет:
■ повышения потенциальной значимости канала благосостояния ТМ, связанного с массовым притоком частных инвесторов на рынок капитала (за последние пять лет вложения населения в облигации и котируемые акции возросло в два раза)2 [3, c. 101];
■ переформатирования валютного канала ТМ, эффективность которого, по мнению Банка России, стала определяться только двумя факторами – во-первых, динамикой счетов платежного баланса (счетом текущих операций и финансовым счетом), и во-вторых, механизмом реализации бюджетного правила (сглаживающего колебания курса), связанного с ценами ресурсов на мировом рынке (например, нефть, медь и другие)3 [3, c. 113];
■ регулирования цен и тарифов на товары и услуги инфраструктурных компаний; таможеннотарифных механизмов; программ, нацеленных на повышение эффективности экономики и развитие конкуренции; полномочий органов власти по контролю за ценами на социально значимые товары при возникновении определенных условий [3, c. 28];
■ содействия цифровизации финансового рынка путем запуска платформы цифрового рубля, внедрения открытых API, цифрового профиля, единой биометрической системы, регулирования цифровых прав, увеличения числа участников Системы передачи финансовых сообщений (СПФС) и расширения функциональности Системы быстрых платежей (СБП) [3, c. 163];
■ выстраивания системы внешнеторговых платежей и расчетов, связанных с развитием корреспондентских отношений между банками с фокусом на расчеты в национальных валютах, а также на расширение каналов передачи финансовой информации, отличных от SWIFT [3, c. 164];
■ обеспечения доверия вкладчиков и инвесторов к российской финансовой системе, достигаемого посредством дедолларизации, равномерного сокращения использования «токсичных» валют, переориентации российской инфраструктуры на рынки дружественных стран, постепенного выхода из регуляторных послаблений и перехода к накоплению буферов капитала [3, c. 164].
Таким образом, одновременное использование в Проекте базовых принципов и нововведений позволит, по мнению Банка России, разработать комплекс необходимых антикризисных мер с целью купирования в российской экономике системных рисков, создания достаточных условий для перехода населения и предприятий к новым моделям организации и ведения бизнеса, а также достижения ценовой и финансовой стабильности в условиях непрекращающегося роста антироссийских санкций.
Антикризисные меры Банка России для купирования системных рисков
Экономические и финансовые шоки, связанные с резким ростом геополитической напряженности в 2022–2023 гг., привели к реализации новых масштабных программ, в том числе программ льготного кредитования, валютных ограничений, программ реализации инвестиционных проектов, ориентированных на антикризисную поддержку всей российской экономики, крупных отраслевых групп, предприятий, банков, МСП и населения4. В рамках этих программ стала формироваться значительная часть оборота кредитного рынка и, соответственно, внутреннего спроса, финансируемого за счет заемных средств. Особое значение получила практика прямого предоставления государственными институтами развития, ФНБ или другими государственными структурами кредитов на нерыночных условиях.
Все эти экстренные меры хотя и способствовали быстрому восстановлению базовых отраслей российской экономики к середине 2023 г., но для структурной трансформации были недостаточны. Для структурной перестройки необходимы современные зарубежные технологии, которые в условиях недостаточного развития импортозамещения необходимо ввозить. Импортерам этих технологий необходимы в первую очередь доллары США и евро5 , но в стране их недостаточно, так как экспортная валютная выручка остается на счетах российских корпораций – экспортеров в зарубежных банках. Недостаток высоколиквидной валюты внутри страны объясняется тем, что Банк России уже несколько лет проводит активную политику дедолларизации. Это связано, например, с замещением внешнего долга внутренним, активной конвертацией валютных займов в российских банках в рублевые обязательства. На начало 2023 г. доля высоколиквидных валютных инструментов в депозитах населения, входящих в денежную массу, составила 10% против 26 на начало 2010 г., а доля валютных требований банков к организациям за тот же период снизилась с 23 до 11% [3, c. 106].
Для нивелирования негативного влияния факторов на стороне предложения Банк России и Правительство РФ использовали различные группы административных инструментов, которые связаны как с регулированием цен и тарифов на товары и услуги инфраструктурных компаний, а также контролем за ценами на социально значимые товары при возникновении определенных условий, так и с упрощением таможенных, сертификационных, транспортных процедур, развитием механизма параллельного импорта. При этом для поддержания ценовой стабильности Банк России старается отслеживать связь между использованием различных групп административных инструментов, в частности установлением регулируемых цен и тарифов и целями по инфляции [3, c. 28–29].
Банк России при принятии решений по прогнозируемой инфляции и ключевой процентной ставке уделяет повышенное внимание анализу факторов, влияющих на текущую инфляцию, которая стала стабильно нарастать в течение первой половины 2023 г. В частности, одним из основных факторов ускорения текущих показателей инфляции стал рост издержек производства (+6,9 п. п. в годовом выражении только в 2022 г.), который сформировался вследствие ограничения импорта, затруднений с закупкой сырья и комплектующих, прекращения поставок ряда зарубежных товаров на российский рынок. Именно данный фактор способствовал быстрому восстановлению потребительского спроса (в результате роста заработных плат на предприятиях ВПК, денежных выплат участникам СВО и активизации потребительского кредитования), который стал более устойчивым на протяжении всего 2023 г.
Для достижения цели по инфляции Банк России периодически корректирует устойчивую составляющую текущей инфляции, очищая ее от так называемого шума. Под шумом обычно понимаются разовые, несистематические колебания инфляции, часто вызванные изменениями относительных цен на отдельные товары или услуги. Они выражаются в значительных отклонениях траекторий цен на отдельные товары, входящие в потребительскую корзину из более чем 550 товаров и услуг. Банк России отмечает, что предпочитает таргетировать инфляцию, измеряемую индексом потребительских цен (ИПЦ), поскольку именно этот показатель влияет на формирование инфляционных ожиданий субъектов экономики. Хотя ИПЦ имеет серьезный изъян: в него входит значительное количество товаров и услуг, о существовании которых люди вообще не знают и которые не покупают. Более того, более 50% компонентов потребительской корзины регулируется административными методами, т. е. находятся вне контроля Банка России и он не может воздействовать на их цены монетарными методами [3, c. 38, 117].
И хотя люди судят об инфляции в большей мере по наиболее подорожавшим товарам и услугам, обычно обращая внимание на то, что они покупают чаще всего, Банк России упорно исключает из потребительской корзины для расчета ИПЦ отдельные компоненты, соответствующие критериям выбранного им шума. Обычно исключаются субиндексы ИПЦ, характеризуемые сильной исторической волатильностью (например, цены на топливо, плодоовощную продукцию), ярко выраженной сезонностью (как цены на овощи и фрукты) или являющиеся регулируемыми (как цены на алкоголь или коммунальные услуги). Вес оставшихся в корзине компонентов ИПЦ корректируется, чтобы в сумме представлять 100%-ную корзину, а рассчитанная средняя взвешенная из индексов – компонентов этой корзины представляет собой модифицированный показатель базовой инфляции, рассчитанный методом исключения [3, c. 118].
Так, если в экономике текущая инфляция оказывается выше целевой или прогнозируемой, то для Банка России это служит сигналом того, что темпы роста и уровень совокупного спроса начинают опережать производственные возможности экономики. Иначе говоря, происходит отклонение экономики вверх от потенциала (наблюдается положительный разрыв выпуска). Для предотвращения перегрева экономики и связанного с этим отклонения инфляции и инфляционных ожиданий вверх от цели в рамках режима ТИ Банк России повышает ключевую процентную ставку. Более того, если наблюдается еще и рост инфляционных ожиданий и сохраняется их чувствительность к разовым ценовым всплескам или к колебаниям курса рубля, повышение ключевой процентной ставки также неизбежно [3, c. 135].
В Проекте отмечается, что в 2023–2026 гг. бюджетная политика, по оценкам Банка России, будет направлена на дальнейшую поддержку структурной трансформации российской экономики [3, c. 71]. То есть в экономике будет на протяжении всего периода происходить рост бюджетного дефицита с возможной корректировкой отдельных параметров налогообложения в нефтегазовом секторе. Это, несомненно, спровоцирует рост цен, отклонение текущей инфляции от цели, снижение курса рубля, что способно привести к росту инфляционных ожиданий со стороны населения, предприятий, участников финансового рынка6 и, как следствие, к дальнейшему повышению ключевой ставки и соответствующему снижению доверия к ДКП Банка России. К тому же ограничение доступа к зарубежным рынкам российских участников приведет к отказу от подходов к определению трансфертных цен для продуктов в иностранной валюте (например, длинных валютных обменных свопов и CDS) из недружественных стран и, наоборот, к разработке подходов, связанных с необходимостью формирования трансфертных цен для каждой валюты дружественных стран [3, c. 115]. Но эта рокировка станет дополнительным фактором роста инфляции в стране.
Таким образом, в среднесрочном периоде (2024–2026 гг.) инфляционное давление в российской экономике усилится, а резкое нарастание геополитической напряженности усугубит возникшие в 2022–2023 гг. шоки предложения, из-за чего инфляция начиная с июля 2023 г. начнет расти еще сильнее. Это, конечно, должно отразиться на сроках приведения инфляции к цели – они увеличатся. Об этом свидетельствуют международный опыт и исследования самого Банка России, согласно которым в современных условиях ожидаемый период возвращения инфляции к цели сверху как в развитых странах, так и в странах с формирующимися рынками во II квартале 2022 г. превысил два года (9–10 кварталов), что существенно больше стандартного горизонта влияния ДКП (4–6 кварталов), принятого в рамках ТИ [3, c. 148].
Механизмы структурной перестройки российской экономики
Возникновение системных рисков в российской экономике в 2022–2023 гг. выявило необходимость ее кардинальной структурной трансформации, чтобы противостоять множащимся санкциям со стороны ведущих стран. Среди направлений этой трансформации – развитие импортозамещения и параллельный импорт, реализация проектов технологического суверенитета и наращивание расчетов с внешнеторговыми партнерами в национальных валютах. Для успешной реализации названных направлений Банку России необходимо внести в действующий режим ТИ изменения, позволяющие скорректировать на 2024–2026 гг. взаимосвязь между инфляцией, процентной политикой и валютным курсом. Это позволит обеспечить условия для быстрого перехода субъектов российской экономики и финансового сектора к новым формам организации и ведения бизнеса в стране.
По нашему мнению, позиция Банка России относительно доведения величины текущей инфляции до целевого уровня в 4% к началу 2025 г. в условиях столь значительных санкций просто нереалистична. Низкая и стабильная инфляция по-прежнему остается приоритетом, но временно, на период структурной трансформации, необходимо скорректировать как целевой таргет, так и механизмы отдельных каналов ТМ ДКП. Но как видно из Проекта, регулятор не намерен ничего менять или корректировать. Об этом свидетельствует и его решение по ключевой процентной ставке, которая 15 августа 2023 г. выросла на 3,5 процентного пункта, до 12,0% годовых с целью остановить резкий обвал курса российского рубля. Такое решение было принято из выстроенной Банком России операционной процедуры, которая отвечает принципам и подходам мировой практики развитых экономик, определяющих динамику ставок денежного рынка под влиянием рыночных условий [9, c. 26]. Но ни один из этих подходов не основан на опыте функционирования в условиях сильнейших нерыночных санкций, которым уже несколько лет подвергается российская экономика.
Для успешной структурной трансформации российской экономики Банку России необходимо внести существенные коррективы в режим ТИ, регулирование валютного курса рубля и процентную политику, суть которых можно определить в следующих предложениях:
■ во-первых, целевой режим ТИ на период структурной перестройки экономики надо заменить на режим таргетирования уровня номинального ВВП;
■ во-вторых, проводить расчеты и платежи за экспортно-импортную продукцию в стейблкоинах, номинированных в рублях, но привязанных к целевой цене на золото в качестве стандарта ценности как ориентиру, для сбалансированности внешнеторгового баланса и обеспечения стабильности уровня цен;
■ в-третьих, цели бюджетной, инвестиционной и кредитной политики должны подчиняться интересам валютной политики, во главе которой должна быть стратегия поддержания стабильного курса рубля;
■ в-четвертых, стратегия поддержания стабильного курса рубля должна обеспечиваться за счет установления доли (от 50 до 100% в зависимости от ситуации) обязательной продажи валютной выручки и введения ограничений на трансграничное движение капитала (от 10 до 50%);
■ в-пятых, надо повысить доступность финансовых продуктов (услуг) для населения и бизнеса за счет интероперабельности платежной инфраструктуры цифрового рубля, цифровых финансовых активов и токенизированных активов (обязательств).
Переход на режим таргетирования уровня номинального ВВП позволит Банку России сделать целевым индикатором ДКП не ИПЦ, а индекс цен производителей или дефлятор ВВП [10]. Благодаря этому в условиях падения уровня номинального ВВП хозяйствующие субъекты смогут наращивать свои текущие расходы, а Банку России не нужно будет реагировать на подобный рост предложения повышением ключевой процентной ставки с целью сдерживания роста совокупного спроса и инфляционных ожиданий [11]. Иначе говоря, таргетирование уровня номинального ВВП позволит Банку России не только «поставить на якорь» инфляционные ожидания, но и создать необходимые условия для осуществления структурных преобразований в пределах нового целевого таргета – дефлятора ВВП (скажем, ежегодного 5%-ного роста ВВП). В среднесрочной перспективе такой целевой режим ДКП приведет к тому, что ключевая процентная ставка Банка России перестанет играть роль автоматического регулятора, моментально реагирующего на любые шоки денежного предложения. При этом переход к таргетированию цен производителей не потребует от Банка России отказа от целевого уровня годовой инфляции [12, c. 27].
Масштаб и скорость структурной трансформации экономики России будут зависеть от спроса на новые формы стабильных по стоимости денег, позволяющих быстро и с минимальными затратами осуществлять расчеты и платежи за экспортно-импортную продукцию (услуги). И такими деньгами в условиях санкций могут стать стабильные цифровые валюты – стейблкоины, номинированные в рублях, но привязанные к целевой цене на золото (обеспеченные золотом) в качестве стандарта ценности как ориентира для сбалансированности внешнеторгового баланса и обеспечения стабильности уровня цен. В этой связи Банку России необходимо пересмотреть свое негативное отношение к стейблкоинам, легализовав их обращение в системе трансграничных платежей и расчетов российских корпораций и банков для обслуживания оборотов внешнеторговой деятельности. При этом Банку России следовало бы сделать выбор, обосновать и предложить приемлемые модели регулирования эмиссии и обращения таких стейблкоинов, а также предусмотреть ясные механизмы резервного обеспечения в монетарном золоте эмиссии стейблкоинов и требования к их эмитентам, позволяющие минимизировать риски как держателей, так и эмитентов этих стабильных монет [13, c. 62].
В условиях макроэкономической нестабильности интересы бюджетной, инвестиционной и кредитной политики должны подчиняться интересам валютной политики, во главе которой должна быть стратегия поддержания стабильного курса рубля. При этом стратегия поддержания стабильного курса рубля должна обеспечиваться Банком России не за счет повышения ключевой процентной ставки, а за счет установления и регулирования доли (от 50 до 100% в зависимости от ситуации) обязательной продажи валютной выручки и регулирования спекулятивных операций на валютном рынке через введение ограничений (комиссий) на валютные операции, в том числе связанные с трансграничным движением капитала. Например, это могут быть следующие меры: поступающую на счет резидента валюту конвертировать в рубли и зачислять на рублевый счет по установленному Банком России курсу; ввести ограничения на перевод иностранной валюты для физических и юридических лиц (при отсутствии таких ограничений для импорта и отдельных случаев, относящихся к компетенции Правительства РФ); запретить продажу ценных бумаг иностранными инвесторами и вывод нерезидентами валюты из российской финансовой системы; ввести комиссии (сначала от 10 до 50%) на покупку валюты через брокеров на валютной бирже.
Повысить доступность безрисковых с точки зрения влияния на инфляцию финансовых продуктов (услуг) для населения и бизнеса на внутреннем рынке можно будет за счет реализации интероперабельности платежных инфраструктур цифрового рубля, цифровых финансовых активов и токенизированных активов (обязательств), в том числе и депозитов коммерческих банков. Интероперабельность же между этими различными формами цифровых денег будет достигаться за счет создания единой денежно-кредитной экосистемы доверительных связей, формируемых на базе взаимодействия платформы цифрового рубля Банка России и частных цифровых платформ, генерирующих токенизацию активов, обязательств и депозитов коммерческих банков. Ключевым компонентом этих цифровых валют будут электронные реестры, организуемые не на базе полной децентрализации (как в публичном блокчейне), а на базе разрешенной технологии распределенного реестра (permissioned DLT), в которой записи трансакций в реестр разрешаются одним или несколькими центральными узлами. При этом доверие к законности осуществленных трансакций и подлинности полученных цифровых денег впредь (как в обычной кредитной сделке) больше не будет принадлежать ни центральному банку, ни коммерческим банкам, ни другим контрагентам, участвующим в трансакциях. Как только кто-то из участников сделки получит закрытые ключи к цифровому токену (цифровому рублю или токенизированным активам, обязательствам или депозитам), он тут же становится его законным и единственным владельцем, но в той мере, в какой DLT и управление единой распределенной сетью станут надежными и устойчивыми [14, p. 11]. Таким образом, расчет доверия к цифровым валютам в отличие от доверия к обычным кредитным деньгам будет ассоциироваться с доверием к единой сети, а не к отдельным участникам сделки, что в условиях санкций и станет триггером разрешения противоречия между низкой инфляцией, стабильным курсом рубля и экономической активностью.
ВЫВОДЫ
КП Банка России в 2022–2023 гг. способствовала снижению остроты экономических и финансовых шоков в российской экономике в связи с ростом беспрецедентных антироссийских санкций. В стране были реализованы масштабные программы, связанные со льготным кредитованием, валютными ограничениями, инвестиционными проектами, что сп
